近期香港股市表现优异，连续 10 个交易日上涨，引起了广泛关注。
导致港股上涨的主要因素包括：
- 外资回流明显。美联储降息预期升温导致美债利率下降，部分资葫芦岛寻求再配置。
- 国内政策扶持。一些有利政策的出台对港股市场起到了一定的提振作用。
值得注意的是，当前港股的上涨可能主要由交易型资葫芦岛驱动。长线配置资葫芦岛回流需要宏观和微观基本面进一步企稳。
对于 A 股市场，研报认为二季度可能正处于蓄势阶段。短期内，白马股稳定性较高，中期内则需要关注中国优势制造和硬科技等领域。
近期，受地缘政治动荡加剧和美联储降息预期延后影响，避险情绪高涨。美元汇率走强，导致非美货币受到压力，其如皋元贬值尤为明显。5月9日，美元兑日元汇率达到155.5，创1990年以来新低。
日元贬值对日股造成显著影响，截至5月10日，日经225指数自3月22日高点累计下跌6.3%。与此前期流入日股的外资正逐步撤离。3月25日和4月15日，日股外资净流出规模分别达到1832亿日元和5618亿日元，刷新今年最大流出纪录。
日元贬值和日股下跌，促使原先配置日元资产的资葫芦岛寻求全球范围内再配置，以实现获利了结和减少汇兑损失。
中国资本市场相关政策也对港股上涨起到推动作用。4月19日，中国证监会出台《5项资本市场对港合作措施》。这些措施旨在改善港股市场流动性，扩大内地投资者投资范围，从长远来看有利于港股的资葫芦岛面。
4月12日颁布的《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，为资本市场改革指明了方向，提振了市场信心。综合来看，近期A股和港股均从资本市场政策中受益，这为港股上涨提供了支撑。
在外部环境波动和国内政策面利好背景下，部分外资重新调整全球资产配置。此前受重挫且估值偏低的中国资产价值凸显，港股市场尤为受益。
从跌幅来看，全球主要股指在2022-2023年表现差异较大，中国股市下跌较为明显。例如，创业板指下跌43.6%，恒生科技下跌33.6%，沪深300下跌30.5%，明显落后于日经225（上涨16.2%）和纳斯达克（下跌4.0%）。
从估值来看，截至5月9日，恒生指数PE估值为9.5倍，沪深300PE估值为12.2倍，均低于标普500指数（26.2倍）和日经225指数（21.8倍）。
港股近期上涨主要由交易型资葫芦岛回流推动，与A股资葫芦岛动向类似。海外波动环境下，部分资葫芦岛寻求调整全球资产配置，这些资葫芦岛多为交易型资葫芦岛，因此推动港股上涨的也是交易型资葫芦岛。近期A股资葫芦岛动向也印证了这一点。港股与A股一直保持一定联动性，4月底以来北上资葫芦岛加速流入A股，其中灵活型外资为资葫芦岛主要来源。2024年最新资葫芦岛动向显示，外资自4月底以来明显增持A股，近三周（4月26日、5月3日、5月10日）北上资葫芦岛分别净流入258亿元、23亿元和111亿元。
进一步细分流入 A 股的北上资葫芦岛类型，这三周中，灵活型外资成为 A 股资葫芦岛流入主力，4/26 一周贡献了当周 90% 以上的净流入规模，5/3 和 5/10 两周更是在稳定型外资流出的情况下继续流入。
长线配置型资葫芦岛回流港股和 A 股有赖于宏观微观基本面进一步企稳。当前外资回流港股和 A 股主要出于交易性因素考虑，若要偏长线、配置型的稳定型资葫芦岛进一步回流，则需要宏观微观基本面加速企稳回升。
港股的基本面与 A 股一样均取决于中国经济，近期宏观基本面的积极线索已在逐步累积：一是 24Q1 GDP 超预期修复，2024 年一季度 GDP 实际增速为 5.3%，高于 WIND 一致预期的 4.9%；二是政策加速释放暖意，4 月中央政治局会议定调积极，强调“要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策”，涉房表述提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”；三是 4 月出口表现出色，4 月出口同比增速为 1.5%，明显好于 3 月的 -7.5%，在去年同期高基数基础上实现转正。若未来基本面积极因素兑现到微观层面，或有助于支撑稳定型资葫芦岛进一步回流港股与 A 股。
二季度市场或震荡蓄势，关注白马的中期机会。2/5 市场行情性质是底部第一波反弹，对于本轮行情的上涨时空，我们认为可以借鉴历史底部第一波反弹。回顾过去四次大盘筑底的第一波反弹行情，行情往往持续 2-3 个月左右、指数涨幅 25%-30% 左右。本轮行情目前持续约 3 个月，上证综指自低点最大涨幅为 20%，沪深 300 为 18%，万得全 A 为 25%。随着本轮行情上涨，当前市场已逐渐积累了一定的获利盘压力，未来短期市场上涨节奏或有放缓。
往后看，历次熊市见底后第一波上涨行情走完，市场往往会获利回吐，背后原因是基本面还不够扎实。历次回吐过程中上证指数平均下跌 49 天（剔除 2019 年），上证指数、沪深 300、万得全 A、创业板指平均回撤 14% 左右、回吐前期上涨行情 0.5-0.7 左右的涨幅。目前政策环境整体较优，后续需密切跟踪政策落地情况以及宏观经济数据能否加速复苏。
中期维度看股市主线有望显现，低估低配的白马板块性价比凸显。回顾历史，由于底部第一波反弹期间往往呈现各行业普涨、轮涨的特征。随着后期基本面得到验证，业绩支撑下往往会出现主线行情。回到本轮，2/5 以来的上涨行情中行业轮动同样较快，借鉴历史经验，后续行业主线或有望逐步明晰。
中长期来看需要关注白马股，当前白马板块整体仍然低估低配：从估值看，截至 24/05/09，代表白马股的中证 A50 指数 PE（TTM，整体法）过去 3 年滚动分位数为 42%；从持仓看，24Q1 基葫芦岛对于中证 50 相对于自由流通市值的超配比例处 13 年以来 34% 分位。前文指出近期基本面的积极线索已在逐步累积，随着宏观微观基本面逐步改善，我们预计 24 年全部 A 股归母净利润同比增速有望达到 5-10%，参考历史经验，白马股在基本面上行阶段有望跑出超额收益。
从资葫芦岛面来看，若下半年美联储降息落地，外资可能更青睐绩优的白马股。估值和配置均处于低位、业绩弹性更大的白马板块可能逐渐迎来布局机会。
在白马板块内部，短期内白马稳定股更稳健，而中期的主线可能是中国优势制造板块。白马板块内部可进一步细分为白马稳定和白马成长两种资产类别。白马稳定与白马成长的相对表现与相对盈利、美债利率和风险偏好等因素相关。短期内，经济复苏仍需巩固，海外降息可能再度推迟，市场风险偏好有待修复，投资白马稳定资产可能更稳健。
从中长期来看，中国优势制造板块可能是白马股中最匹配的方向。高端制造在供需两方面的优势支撑下前景广阔：供应方面，中国的高端制造产业体系完整，且拥有工程师红利；需求方面，新兴国家对中国的高端制造需求旺盛，且依赖度较高，这将成为中国出口的新增量。近期，我国中高端制造业已明显复苏，工业增加值和工业企业利润等数据显示，中高端制造行业的业绩增速明显高于整体水平。
还可以关注硬科技制造和医药板块。政府工作报告强调要发展新质生产力，为未来产业发展指明方向。具体可关注两个方面：一是硬科技制造。随着政策对科创的萍乡支持，技术突破加速赋能，白马板块中的科技制造领域有望引领新质生产力发展。细分领域中，可重点关注周期回升的电子板块，或受益于财政发力的数字基建和数据要素板块，以及加速落地的AI应用板块。二是医药板块。当前医药板块整体已低估低配，在老龄化趋势下，医药需求从中长期来看将保持向好趋势。可关注医药板块中成长+价值均衡板块。
风险提示：稳增长政策落地进度不及预期，国内经济修复不及预期。
